摘要:行業(yè)觀點

2018年政府去杠桿，融資環(huán)境惡化，環(huán)保板塊跌幅較大：政府去杠桿導(dǎo)致環(huán)保投資下滑，對應(yīng)環(huán)保需求萎縮，還款難度加大，特別是環(huán)保類PPP項目影響大。融資環(huán)境惡化導(dǎo)致依靠融資擴張資產(chǎn)負債表實現(xiàn)高速發(fā)展的工程類環(huán)保公司遇到發(fā)展瓶頸，工程項目進度放緩，在手訂單無法轉(zhuǎn)化為業(yè)績預(yù)期。目前行業(yè)估值維持在20倍左右，處于近幾年的估值底部。10月以來，一系列關(guān)于解決民營企業(yè)融資難融資貴的問題的政策文件相應(yīng)出臺，行業(yè)融資環(huán)境得到改善。我們認為雖然融資環(huán)境改善，但傳導(dǎo)至公司盈利改善特別是工程類公司還需時日。

環(huán)保行業(yè)—以市場需求為核心驅(qū)動要素且具有強政策依賴：環(huán)保行業(yè)發(fā)展的核心邏輯在于環(huán)境問題的出現(xiàn)—環(huán)境問題的治理—環(huán)境質(zhì)量的改善，這一過程對應(yīng)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的成長，表現(xiàn)為潛在市場需求的產(chǎn)生—實際市場需求的形成—環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。環(huán)保產(chǎn)業(yè)的公益性特征導(dǎo)致其無法單純依靠市場力量取得正常發(fā)展，尤其需要政府在外部的強制性推動，對政策有著很強的依賴性。實際上，只有通過政府制定環(huán)保目標及相應(yīng)政策，不斷明晰污染產(chǎn)權(quán)與定價，才能有效矯正個體邊際成本及效益與社會整體性邊際成本與效益的偏差，將外部性合理內(nèi)部化，從而產(chǎn)生污染治理的需求，優(yōu)化環(huán)境資源配置的效率，刺激產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

環(huán)保行業(yè)具有逆周期性和階段性，我國環(huán)保行業(yè)正處于成長期。環(huán)保行業(yè)發(fā)展的前提是經(jīng)濟高速增長帶來的資源耗損和污染積累，這使環(huán)保行業(yè)形成與發(fā)展上滯后于經(jīng)濟的快速發(fā)展期。當(dāng)經(jīng)濟增長向中高速發(fā)展甚至下滑時，之前經(jīng)濟高速發(fā)展所掩蓋的資源環(huán)境問題開始凸顯并受到重視。另外在經(jīng)濟衰退過程中，政府還將依靠財政投資來拉動低迷的經(jīng)濟增長。此時，具有基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)內(nèi)容、與國民經(jīng)濟其他部門關(guān)聯(lián)性強、具有綜合效益的環(huán)保產(chǎn)業(yè)也將得到大量的資金投入，帶動其快速發(fā)展。因此環(huán)保產(chǎn)業(yè)的形成與發(fā)展具有較強的逆經(jīng)濟周期性。我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展正處于成長期向成熟期的邁進的重要階段，在中長期內(nèi)仍有較大的發(fā)展空間和潛力。

在打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)背景下可以幫助地方政府快速提升空氣質(zhì)量，有望成為城市空氣治理標配的大氣網(wǎng)格化監(jiān)測行業(yè)；市場增長空間大且盈利模式清晰的生物質(zhì)發(fā)電行業(yè)（包括垃圾焚燒發(fā)電和農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電）；法律和標準相繼出臺，行業(yè)不斷規(guī)范且即將進入成長期的土壤修復(fù)行業(yè)。

尋找環(huán)保行業(yè)新“量”點：環(huán)保產(chǎn)業(yè)的細分領(lǐng)域多且發(fā)展呈現(xiàn)階段性，一個細分領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)走向衰退的同時，新的環(huán)境治理需求會帶動新的細分領(lǐng)域的發(fā)展。因此我們尋找投資機會時，應(yīng)該規(guī)避進入成熟期或者衰退期的細分行業(yè)。另外因為環(huán)保行業(yè)是一個強政策依賴性的行業(yè)，因此我們需要關(guān)注政策大力支持且正處于成長期或即將進入成長期的細分領(lǐng)域，尋找環(huán)保行業(yè)新“量”點。我們認為環(huán)保未來新“量”點主要是：

1、環(huán)保行業(yè)：市場需求為核心驅(qū)動要素且具有強政策依賴的行業(yè)

1.1、環(huán)保行業(yè)發(fā)展影響因素

環(huán)保產(chǎn)業(yè)有狹義和廣義之分。狹義的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，主要是指在污染控制與減排、污染治理及廢物處理等方面提供設(shè)備與服務(wù)的行業(yè)，相對來說以末端治理的活動為主。廣義的環(huán)保產(chǎn)業(yè)則更強調(diào)滿足各類環(huán)境需求，除了包含傳統(tǒng)意義中的污染后端治理領(lǐng)域外，還包括中前端的污染預(yù)防與控制領(lǐng)域，如能降低原材料消耗和污染物排放的清潔產(chǎn)品與工藝、廢物的循環(huán)利用技術(shù)等。

環(huán)保行業(yè)發(fā)展的核心邏輯在于環(huán)境問題的出現(xiàn)—環(huán)境問題的治理—環(huán)境質(zhì)量的改善，這一過程對應(yīng)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的成長，表現(xiàn)為潛在市場需求的產(chǎn)生—實際市場需求的形成—環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展?？梢钥闯觯h(huán)保產(chǎn)業(yè)的成長邏輯也圍繞著市場需求的演變而展開。影響環(huán)保行業(yè)驅(qū)動因素作用于成長邏輯主線的各個環(huán)節(jié)，主要有經(jīng)濟發(fā)展水平、政策法規(guī)標準的制定執(zhí)行、公眾意識、資本要素投入等四類。

經(jīng)濟發(fā)展水平。環(huán)保產(chǎn)業(yè)的高度關(guān)聯(lián)性使得經(jīng)濟發(fā)展水平?jīng)Q定了其潛在市場需求情況。經(jīng)濟高速的發(fā)展則往往伴隨著資源的大量消耗，工業(yè)化和城鎮(zhèn)化進程的加快，會制造大量的工業(yè)與生活污染，促使出現(xiàn)較嚴重的環(huán)境問題，不斷加深的經(jīng)濟與社會、環(huán)境的矛盾亟需協(xié)調(diào)，資源配置亟需結(jié)構(gòu)性的優(yōu)化，從而催生潛在的環(huán)境治理市場需求。

環(huán)保相關(guān)政策法規(guī)標準的制定執(zhí)行。較高的經(jīng)濟發(fā)展水平會產(chǎn)生潛在的環(huán)境治理需求，但因為環(huán)保產(chǎn)業(yè)公益性的特征，這一需求并不等于實際的市場需求，從潛在需求向?qū)嶋H需求的轉(zhuǎn)化就需要有關(guān)政策法規(guī)標準的出臺與執(zhí)行。政策法規(guī)標準對實際市場需求的產(chǎn)生起著主導(dǎo)作用，通過制定有關(guān)政策，帶有引導(dǎo)性和強制性的環(huán)保目標得以確立，相應(yīng)環(huán)保任務(wù)的明晰會對具體領(lǐng)域的環(huán)境治理工作提出要求，而通過執(zhí)行上述政策，環(huán)保目標與任務(wù)對應(yīng)的治理項目才能得以實際落實，從而促進對環(huán)保產(chǎn)品與服務(wù)的具體需求，實現(xiàn)市場需求的有效轉(zhuǎn)化，進而推動產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

公眾意識。公眾意識對環(huán)保產(chǎn)業(yè)的作用主要體現(xiàn)在其對政策法規(guī)標準制定的影響上。公眾是環(huán)境產(chǎn)品與服務(wù)的消費者，由于環(huán)保產(chǎn)業(yè)有外部性特征，這一偏好需要通過政府的行為反映到市場需求層。公眾環(huán)保意識的提升會產(chǎn)生對污染治理形成巨大壓力，倒逼政府出臺更多更嚴格的環(huán)保政策，從而促進了環(huán)保市場真實需求的產(chǎn)生，為環(huán)保產(chǎn)業(yè)的提供機會。

資本要素投入。環(huán)保產(chǎn)業(yè)具有資本密集的特征，因而在真實市場需求促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展的過程中，相應(yīng)的資本要素投入起著重要的帶動作用。資本投入使得產(chǎn)業(yè)成長的要素得以向產(chǎn)業(yè)聚集與整合，一方面在現(xiàn)有技術(shù)管理水平下直接作用于產(chǎn)業(yè)，推動產(chǎn)業(yè)規(guī)模的擴大，另一方面通過加強研發(fā)投入來推動技術(shù)管理等方面的進步，間接助力產(chǎn)業(yè)的升級。

1.2、環(huán)保行業(yè)特性：強政策依賴性

我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)由于我國自身國情和行業(yè)自身特點具有企業(yè)行業(yè)不具有的特性，郝思文在《基于產(chǎn)業(yè)生命周期的環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究及在中國的應(yīng)用》中歸納起來有以下幾條特性：

經(jīng)濟、環(huán)境、社會效益的綜合性。一般產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)過程不斷地消耗資源，且在產(chǎn)品和服務(wù)進入消費領(lǐng)域后仍會持續(xù)地造成資源的損耗，并在消費后產(chǎn)生廢棄物進入環(huán)境之中，污染環(huán)境。而環(huán)保產(chǎn)業(yè)則有著“逆生產(chǎn)”的特征，其創(chuàng)造價值的過程突出環(huán)境效益，旨在對其他物質(zhì)生產(chǎn)部門生產(chǎn)和消費中的環(huán)境損害予以處理和還原，在產(chǎn)出方面有著資源復(fù)原的功能，一定程度上維持了經(jīng)濟與社會發(fā)展的平衡性，產(chǎn)生較大的社會效益。因此，環(huán)保產(chǎn)業(yè)獨具經(jīng)濟、環(huán)境和社會綜合效益。

公益性和關(guān)聯(lián)性。環(huán)保產(chǎn)業(yè)主要的產(chǎn)出對象是環(huán)境資源，而后者屬于典型的公共品，具有很強的外部性，導(dǎo)致某一個體通過投入對環(huán)境改善造成的正向影響，會令其他人得以無償分享，出現(xiàn)“搭便車”的行為。環(huán)境資源的外部性會引發(fā)“市場失靈”，這決定了環(huán)保產(chǎn)業(yè)具有較強的公益性特征，難以自發(fā)地產(chǎn)生和發(fā)展。由于環(huán)保產(chǎn)業(yè)主要從事清理其他產(chǎn)業(yè)造成的環(huán)境破壞、改善總體生態(tài)環(huán)境的活動，因此其與國民經(jīng)濟各部門有著很強的關(guān)聯(lián)性。

政策依賴性。環(huán)保產(chǎn)業(yè)的公益性特征導(dǎo)致其無法單純依靠市場力量取得正常發(fā)展，尤其需要政府在外部的強制性推動，對政策有著很強的依賴性。實際上，只有通過政府制定環(huán)保目標及相應(yīng)政策，不斷明晰污染產(chǎn)權(quán)與定價，才能有效矯正個體邊際成本及效益與社會整體性邊際成本與效益的偏差，將外部性合理內(nèi)部化，從而產(chǎn)生污染治理的需求，優(yōu)化環(huán)境資源配置的效率，刺激產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

技術(shù)和資本密集性。環(huán)保產(chǎn)業(yè)涉及的內(nèi)容廣泛而復(fù)雜，污染治理過程本身也有著很大的難度，需要建立在先進的科學(xué)技術(shù)基礎(chǔ)之上，這就使得環(huán)保產(chǎn)業(yè)的有效運行對環(huán)保技術(shù)有著很高的依賴性，具有高新技術(shù)屬性。同時，環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展涉及大規(guī)模、高技術(shù)含量的專用設(shè)備的引入和維護，基礎(chǔ)設(shè)施類項目還要在施工期內(nèi)投入大量的建設(shè)資金，這就使得環(huán)保產(chǎn)業(yè)對資本要素的投入要求很高，屬于資本密集型的產(chǎn)業(yè)。

1.3、政策制定創(chuàng)造市場需求：以火電脫硝為例

環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展受政策法規(guī)標準的主導(dǎo)性影響?？梢哉f，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)是在滿足個體需求的過程中自發(fā)地產(chǎn)生與發(fā)展起來的，而環(huán)保產(chǎn)業(yè)則是在制度政策的保障下靠政府強力推動形成與發(fā)展而來的。這一特點就決定了環(huán)保產(chǎn)業(yè)實際市場需求的釋放具有較強的階段性，環(huán)保產(chǎn)業(yè)在經(jīng)過一輪發(fā)展期之后，可能會由于政府新的環(huán)保政策的出臺(如更嚴格的標準、技術(shù)升級后更新?lián)Q代的要求、促進對外出口等)而獲得新的市場空間，從而進入新一輪的增長期。

2012年8月6日，國務(wù)院發(fā)布了《節(jié)能減排“十二五”規(guī)劃》，將脫硫脫硝工程列入“十二五”節(jié)能規(guī)劃十大節(jié)能工程。為提高發(fā)電企業(yè)脫硝積極性，2011年12月，國家發(fā)展改革委出臺燃煤發(fā)電機組試行脫硝電價政策，對北京、天津、河北、山西等14個省(區(qū)、市)符合國家政策要求的燃煤發(fā)電機組，上網(wǎng)電價在現(xiàn)行基礎(chǔ)上每千瓦時加價8厘錢，用于補償企業(yè)脫硝成本。自2013年1月1日起，將脫硝電價試點范圍由現(xiàn)行14個省(自治區(qū)、直轄市)的部分燃煤發(fā)電機組，擴大為全國所有燃煤發(fā)電機組。脫硝電價標準為每千瓦時8厘錢。

政策的大力支持帶動了火電脫硝機組的快速增長，全國煤電機組脫硝比重從2011年的9.80%快速增長到了2015年的95%。與此同時，脫硝機組的改造帶動了相應(yīng)市場需求的快速釋放，從事大氣污染控制領(lǐng)域的上市公司龍凈環(huán)保的營業(yè)收入和歸母凈利從2011年的35.15億和2.52億，快速增長到了2015年的73.91億和5.60億，復(fù)合增長率分別達到了20.42%和22.10%。

龍凈環(huán)保依靠其SCR煙氣脫硝技術(shù)將圓盤回旋混流技術(shù)與AIG氨噴射技術(shù)進行有機結(jié)合，可保證氨/煙氣混合更加均勻;氨氣流量調(diào)節(jié)采用氣動薄膜單座直通式調(diào)節(jié)閥組來實現(xiàn)，具有線性調(diào)節(jié)性好、反應(yīng)動作快、調(diào)節(jié)穩(wěn)定、密封性能好等優(yōu)點，既可保證高脫硝率，又能準確控制氨流量，保證氨逃逸率。采用該先進技術(shù)，可保證脫硝率達90%以上，氨逃逸<2.5ppm，SO2/SO3轉(zhuǎn)化率<1%。在2015年中電聯(lián)公布的簽訂合同的火電廠煙氣脫硝機組容量情況中，龍凈環(huán)保排名全國第二。隨著脫硝市場的快速釋放和業(yè)績的增加，公司股價從2011年初到2015年底上漲201.55%，跑贏上證指數(shù)175個百分點，公司市值也由2011年初的71.5億增加至2015年底的185億。

2015-2017年，煤電脫硝機組容量增速明顯放緩，占比從2015年的95%增長到了2017年的98%，市場空間減少。同時，龍凈環(huán)保的營收增速也隨之下滑，從2015年的73.91億增加到了2017年的81.13億，復(fù)合增長率從前幾年的20.42%下降為4.77%。

2、環(huán)保行業(yè)逆周期性和階段性

2.1、較強的逆周期性，但工業(yè)環(huán)保領(lǐng)域并不顯著

環(huán)保行業(yè)發(fā)展的前提是經(jīng)濟高速增長帶來的資源耗損和污染積累，這一特點使環(huán)保行業(yè)形成與發(fā)展上滯后于經(jīng)濟的快速發(fā)展期。當(dāng)經(jīng)濟增長度過高速發(fā)展向中高速發(fā)展甚至下滑時，之前經(jīng)濟高速發(fā)展所掩蓋的資源環(huán)境問題開始凸顯并受到重視。為了解決可持續(xù)發(fā)展的問題，對經(jīng)濟與社會、環(huán)境間矛盾的協(xié)調(diào)在這一時期成為工作重點，環(huán)保需求在此階段受到驅(qū)動。

另外，在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)時候，為了促進經(jīng)濟復(fù)蘇，政府還將依靠財政投資來拉動低迷的經(jīng)濟增長。此時，具有基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)內(nèi)容、與國民經(jīng)濟其他部門關(guān)聯(lián)性強、具有綜合效益的環(huán)保產(chǎn)業(yè)也將得到大量的資金投入，帶動其快速發(fā)展。環(huán)保產(chǎn)業(yè)的形成與發(fā)展具有較強的逆經(jīng)濟周期性。

以美國為例，美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的增長率在不同階段也有著不同的特點。在形成期，產(chǎn)值增長率略低于同期GDP 的增長率;在成長期，產(chǎn)值增長率迅速上升，遠高于同期GDP 的增長水平，大概是其的1.5-2.5倍，尤其在80 年代中期，美國經(jīng)濟增長出現(xiàn)較大下滑，而環(huán)保產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值增長卻不降反升，呈現(xiàn)逆向的發(fā)展趨勢;在成熟期，產(chǎn)值增長率又逐漸滑落，重回略低于同期GDP 增長率的水平;而在2000 年以后新一輪的增長期中，環(huán)保產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的增長率又有一定的上升，逐漸回歸經(jīng)濟平均增長水平，但再難出現(xiàn)前一輪發(fā)展時期的高峰。

工業(yè)環(huán)保領(lǐng)域在逆周期性方面的表現(xiàn)并不顯著。特別是在2016年供給側(cè)改革之后，大量“散亂污”小企業(yè)被關(guān)停，鋼鐵、煤炭、化工等周期性行業(yè)盈利復(fù)蘇，疊加中央環(huán)保督察加嚴，相應(yīng)的環(huán)保治理需求得到釋放。此階段并不完全體現(xiàn)其逆周期性。另外，經(jīng)濟下行期所對應(yīng)的新建工業(yè)項目萎縮，可能會直接促使其環(huán)保市場需求的減少，從而導(dǎo)致領(lǐng)域發(fā)展的同步減緩。

2.2、環(huán)保需求具有階段性，以日本為例

由于環(huán)保行業(yè)有較強的政策依賴性。這一特點就決定了環(huán)保產(chǎn)業(yè)實際市場需求的釋放具有較強的階段性，不同階段對應(yīng)的發(fā)展時期和重點發(fā)展領(lǐng)域不同。某個環(huán)保細分領(lǐng)域在經(jīng)過一輪發(fā)展期之后，可能會由于政府新的環(huán)保政策的出臺(提標改造、技術(shù)升級、促進出口等)而獲得新的市場空間，從而進入新一輪的增長期。

環(huán)保產(chǎn)業(yè)在其生命周期的主要有以下幾個發(fā)展階段：(1)形成期：環(huán)保產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值從較低的水平開始增長，增長率總體水平較低但開始以一定的速度上升;(2)成長期：產(chǎn)值持續(xù)快速增長，增長率以較快的速度攀升至較高的水平;(3)成熟期：產(chǎn)值仍保持緩慢增長，但增長率快速下降，逐漸降至較低的水平;(4)新一輪增長期：產(chǎn)值開始新的增長，增長率的變化特點與前一輪的情況相似，但變化幅度可能不及前一時期。

日本環(huán)境問題的出現(xiàn)與治理具有一定的階段性。20 世紀60 年代，在影響惡劣的“四大公害病”爆發(fā)以后，日本迅速的進行了大規(guī)模的環(huán)保整治工作，這是主要針對工業(yè)廢氣治理的形成期。在成長期，主要針對工業(yè)污染的全面治理和部分生活污染的治理，前期主要針對工業(yè)廢氣治理和工業(yè)廢水處理，后期主要針對生活廢水處理和工業(yè)固廢治理。進入成熟期后，環(huán)保問題主要轉(zhuǎn)變?yōu)槟┒酥卫?，從成熟后期到新的一輪成長期后，生活垃圾的分類轉(zhuǎn)運處理處置逐漸成為了重點。

不同階段對應(yīng)不同細分領(lǐng)域結(jié)構(gòu)變化。日本環(huán)保設(shè)備細分領(lǐng)域產(chǎn)值占比中，污水處理設(shè)備、固體廢物處理設(shè)備、大氣污染防治設(shè)備一直占據(jù)并瓜分了90%以上的份額。其中，大氣領(lǐng)域在早期占比最多，而在經(jīng)歷了60-70 年代的高峰后占比逐年下滑，隨后污水領(lǐng)域成為最大主體，但自80 年代中后期也有所下降，相對地，固廢處理領(lǐng)域的占比則逐漸上升，在90 年代以后占據(jù)多數(shù)份額。細分領(lǐng)域的產(chǎn)值占比變化反映了日本環(huán)保產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)性調(diào)整的大趨勢，這也與環(huán)境問題的治理階段相對應(yīng)。

3、我國環(huán)保行業(yè)正處成長期，結(jié)構(gòu)變化中尋找新的“量”點

3.1、我國總體處于成長期

美國的環(huán)保行業(yè)在1990 年以后，末端治理領(lǐng)域產(chǎn)值增速放緩，資源回收領(lǐng)域逐漸發(fā)展; 2007 年開始，末端治理逐漸保持穩(wěn)定并開始出現(xiàn)下滑，新能源領(lǐng)域迅速發(fā)展，總體呈現(xiàn)明顯地周期擴展趨勢。日本則是在公害事件后開始以工業(yè)污染治理為主的第一輪快速發(fā)展;在1990 年后，以環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施集中建設(shè)與升級為主要對象，實現(xiàn)了第二輪成長。在經(jīng)歷穩(wěn)定的成熟期后，環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點逐步轉(zhuǎn)移至資源回收利用、綠色產(chǎn)品、氣候變化對策等領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)進入外延擴展的后成熟期。

中國環(huán)保產(chǎn)業(yè)仍處于快速發(fā)展時期。我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)從上世紀80 -90 年代開始全面起步，進入形成期，穩(wěn)步發(fā)展。“十一五”時期隨著國家對生態(tài)環(huán)保的日益重視，市場需求的迅速擴大，我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)進入快速增長期，目前我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)已經(jīng)初步形成全領(lǐng)域覆蓋、產(chǎn)業(yè)鏈較為齊全的產(chǎn)業(yè)體系。新時期下隨著環(huán)保工作的全面深入，環(huán)保產(chǎn)業(yè)規(guī)模在產(chǎn)業(yè)周期擴展過程中將不斷擴大?，F(xiàn)階段我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)以下特點：市場需求多樣性、產(chǎn)業(yè)格局變革加速、業(yè)務(wù)模式多樣化等特點。

3.2、個別領(lǐng)域已進入成熟期，尋找新的增“量”

常杪在《環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段論研究與中美日三國實證分析》提出，環(huán)保產(chǎn)業(yè)的生命周期形態(tài)屬于周期擴展型，即隨著環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和環(huán)境質(zhì)量的改善，環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展重心將根據(jù)需求的變化而發(fā)生改變，進而帶來新的周期性發(fā)展。

環(huán)保產(chǎn)業(yè)的細分領(lǐng)域較多，，一個細分領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)走向衰退的同時，新的環(huán)境治理需求會帶動新的細分領(lǐng)域的發(fā)展，從而拉動環(huán)保產(chǎn)業(yè)整體的持續(xù)發(fā)展。當(dāng)區(qū)域綜合環(huán)境質(zhì)量得到極大改善，環(huán)保產(chǎn)業(yè)會隨之萎縮，但技術(shù)裝備的對外出口將成為新的產(chǎn)業(yè)發(fā)展拉動因素。在周期擴展因素的作用下，環(huán)保產(chǎn)業(yè)的生命周期模型在經(jīng)歷形成期、成長期和成熟期后，將進入后成熟期。

我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的大部分特點符合成長期的特征，個別領(lǐng)域已呈現(xiàn)成熟期特征，因此我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展正處于成長期向成熟期的邁進的重要階段，但遠未進入拐點期，在可預(yù)見的中長期內(nèi)仍有較大的發(fā)展空間和潛力。

例如火電脫硫脫硝超低排放呈現(xiàn)階段性并進入了成熟期，在“十一五”期間重點進行全國煤電機組脫硫改造，全國煤電機組脫硫機組占比從2006年的34.80%快速提升至2010年的86%。“十二五”重點進行了煤電脫硝改造，全國煤電機組脫硝比重從2011年的9.80%快速增長到了2015年的95%。“十三五”期間重點進行了超低排放改造，截止2017年底，全國范圍內(nèi)超低排放改造目標任務(wù)完成率已達71%，東部地區(qū)已基本完成，部分中部地區(qū)省份也提前完成了改造任務(wù)，預(yù)計2020年全國將全部火電超低排放改造。

環(huán)保產(chǎn)業(yè)的細分領(lǐng)域多且發(fā)展呈現(xiàn)周期性和階段性，一個細分領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)走向衰退的同時，新的環(huán)境治理需求會帶動新的細分領(lǐng)域的發(fā)展。因此我們尋找投資機會時，應(yīng)該規(guī)避進入成熟期或者衰退期的細分行業(yè)。另外因為環(huán)保行業(yè)是一個強政策依賴性的行業(yè)，因此我們需要關(guān)注政策大力支持且正處于成長期或即將進入成長期的細分領(lǐng)域，尋找環(huán)保行業(yè)新“量”點。

4、“量”點一：大氣網(wǎng)格化監(jiān)測有望成為城市空氣治理之標配

4.1、《大氣十條》完美收官，打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)任重道遠

2013年，國務(wù)院發(fā)布《大氣污染防治行動計劃》(以下簡稱《大氣十條》)，著重強化以細顆粒物(PM2.5)為重點的大氣污染防治工作，為當(dāng)前和今后一段時間的工作指明了方向。今年2月，生態(tài)環(huán)境部大氣環(huán)境管理司司長劉炳江表示，大氣污染防治取得了階段性明顯進展，全國空氣質(zhì)量總體改善，重點區(qū)域明顯好轉(zhuǎn)，《大氣十條》圓滿收官?！洞髿馐畻l》確定的45項重點工作任務(wù)，全部按期完成。

監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，2017年，全國地級及以上城市PM10平均濃度為每立方米75微克，比2013年下降22.7%;京津冀、長三角、珠三角等重點區(qū)域PM2.5平均濃度分別為每立方米64微克、44微克、34微克，分別比2013年下降39.6%、34.3%、27.7%，珠三角區(qū)域PM2.5平均濃度連續(xù)三年達標。北京市PM2.5年均濃度從2013年的每立方米89.5微克降至每立方米58微克，超額完成《大氣十條》的規(guī)定任務(wù)。

7月3日國務(wù)院正式發(fā)布《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》，標志著大氣治理第二階段正式開啟。在高規(guī)格的全國生態(tài)環(huán)境保護大會上，習(xí)近平主席強調(diào)，堅決打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)是重中之重。相比《大氣十條》，《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》要求時間緊、任務(wù)重、重點區(qū)域擴大且細化。

重點區(qū)域擴大且細化：由《大氣十條》的京津冀、長三角、珠三角擴大為京津冀及周邊地區(qū)、長三角地區(qū)、汾渭平原。并且重點區(qū)域細化到各個城市。

時間緊：《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》較《大氣十條》的五年考核時限縮短了2年，且與2018年7月份發(fā)布，留給地方政府的考核時限只有兩年半。

任務(wù)重：藍天保衛(wèi)戰(zhàn)要求到2020年，二氧化硫、氮氧化物排放總量分別比2015年下降15%以上;PM2.5未達標地級及以上城市濃度比2015年下降18%以上，地級及以上城市空氣質(zhì)量優(yōu)良天數(shù)比率達到80%，重度及以上污染天數(shù)比率比2015年下降25%以上;提前完成“十三五”目標任務(wù)的省份，要保持和鞏固改善成果;尚未完成的，要確保全面實現(xiàn)“十三五”約束性目標;北京市環(huán)境空氣質(zhì)量改善目標應(yīng)在“十三五”目標基礎(chǔ)上進一步提高。

我們對比歐洲幾十年的治理之路，1952年倫敦?zé)熿F事件后開始大氣治理。1975年倫敦的霧霾天氣由每年幾十天減少到了15天，1980 年降到5天。整個歐洲的PM2.5的排放量從1990年到2010年的20年間下降了30%?！洞蜈A藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》要求5年間PM2.5未達標地級及以上城市濃度比2015年下降18%以上，即使我國有集中力量辦大事的優(yōu)勢，但空氣改善任務(wù)依然艱巨，時間緊任務(wù)重。

4.2、空氣質(zhì)量考核愈加細化嚴格，督察促執(zhí)行力度加大

2018年7月22日，生態(tài)環(huán)境部負責(zé)人在答記者問時提出，隨著大氣污染防治工作的深入開展，繼續(xù)按74城市進行排名存在全面性、完整性不足,一些污染較重的區(qū)域和城市未納入排名等問題，不適應(yīng)當(dāng)前大氣污染防治工作要求。并且生態(tài)環(huán)境部對相應(yīng)的排名標準和排名技術(shù)規(guī)定進行細化和深入。

排名范圍擴大：在原74個城市排名基礎(chǔ)上，進一步將排名范圍擴大至169個地級及以上城市。其中京津冀及周邊共55個，長三角地區(qū)共41個，汾渭平原共11個，成渝地區(qū)共16個，長江中游城市群共22個，珠三角區(qū)域共9個，以及其他省會城市和計劃單列市共15個。

排名方法細化：依據(jù)新修訂的《城市環(huán)境空氣質(zhì)量排名技術(shù)規(guī)定》，城市空氣質(zhì)量排名以環(huán)境空氣質(zhì)量綜合指數(shù)為指標進行排序，綜合指數(shù)越大表明城市空氣污染程度越重，若不同城市綜合指數(shù)相同以并列計。城市空氣質(zhì)量變化程度排名以城市環(huán)境空氣質(zhì)量綜合指數(shù)變化率進行排序，若不同城市綜合指數(shù)變化率相同以并列計。

2016年1月，為貫徹落實黨中央、國務(wù)院關(guān)于環(huán)境保護督察的重大決策部署，經(jīng)國務(wù)院批準，中央環(huán)境保護督察組近日進駐河北省開展環(huán)境保護督察試點工作。完成了河北省的督察時點工作后，中央環(huán)保督察組于2016年和2017年完成了對全國31個省市自治區(qū)的督察工作。

民眾參與程度提高、處罰企業(yè)力度加大、問責(zé)官員數(shù)量增多。3月29日，在生態(tài)環(huán)境部3月份例行新聞發(fā)布會上，生態(tài)環(huán)境部新聞發(fā)言人劉友賓表示第一輪中央環(huán)保督察共問責(zé)黨政領(lǐng)導(dǎo)干部1.8萬余人，受理群眾環(huán)境舉報13.5萬件，直接推動解決群眾身邊的環(huán)境問題8萬多個。隨著中央環(huán)保督察的追批次展開，民眾參與程度更高、處罰企業(yè)力度更大、問責(zé)官員數(shù)量更多。第四批督察辦結(jié)群眾舉報案件40706件，遠高于前三批的13095件、15631件和31457件，群眾的參與度高體現(xiàn)了對中央環(huán)保督察的認可和擁護。問責(zé)官員數(shù)量更多，主要體現(xiàn)在約談人數(shù)和問責(zé)人數(shù)。特別是第四批督察的問責(zé)人數(shù)的總數(shù)和每省平均人數(shù)為6471人和809人，均創(chuàng)四批督察的新高。

督察過后，問責(zé)還在進行。2017年7月20日，中辦、國辦就甘肅祁連山國家級自然保護區(qū)生態(tài)環(huán)境問題的通報對外公布。通報措辭嚴厲，包括3名副省級官員在內(nèi)，甘肅諸多官員被問責(zé)。另外，在2018年生態(tài)環(huán)境部對第一輪督察整改情況進行“回頭看”，10月16日至10月23日對河北、內(nèi)蒙古、黑龍江等10省(區(qū))完成督察反饋工作，第一批“回頭看”辦結(jié)37640件生態(tài)環(huán)境問題，共責(zé)令整改28407家，立案處罰7375家，罰款7.1億元;行政和刑事拘留610人;約談3695人，問責(zé)6219人。督察過后，督察“回頭看”持續(xù)保持高壓。

12月28日，中央生態(tài)環(huán)境保護督察辦公室常務(wù)副主任劉長根在環(huán)境部例行發(fā)布會上介紹，從2019年開始，用三年左右的時間完成第二輪中央生態(tài)環(huán)境保護例行督察，再用一年時間完成第二輪督察“回頭看”。我們認為中央環(huán)保督察的持續(xù)高壓將加強地方政府的環(huán)境執(zhí)法力度，地方政府持續(xù)高度重視環(huán)境質(zhì)量考核。

4.3、網(wǎng)格化監(jiān)測花小錢辦大事，有望成為城市空氣治理之標配

我們以阜陽市為例，2017年大氣污染防治工作考核不合格。2018年3月6日，安徽省政府辦公廳公布2017年度大氣污染防治工作考核結(jié)果。黃山市、合肥市為優(yōu)秀等次，池州市、阜陽市、淮南市、亳州市為不合格等次?？己瞬缓细竦乃某鞘袑⒚媾R環(huán)評限批，即新增大氣污染物排放建設(shè)項目將被暫停審批。

針對大氣污染問題，阜陽市高度重視，并出臺一系列的整改措施。2017年10月，阜陽市投入近2000萬元在主城區(qū)引入先河環(huán)保的大氣污染防治網(wǎng)格化精準監(jiān)控系統(tǒng)，實現(xiàn)重點污染源24小時監(jiān)測。阜陽市大氣網(wǎng)格化精準監(jiān)控系統(tǒng)采用高密度布設(shè)網(wǎng)格點實測的方法，在網(wǎng)格化布點的基礎(chǔ)上，另行布設(shè)敏感區(qū)域監(jiān)控網(wǎng)格、重點污染源監(jiān)控網(wǎng)格、道路揚塵監(jiān)控網(wǎng)格和餐飲集中區(qū)監(jiān)控網(wǎng)格，累計安裝各類微型監(jiān)測設(shè)備324套，形成了一張覆蓋整個城區(qū)，高時間分辨率、高空間分辨率和多參數(shù)的實時監(jiān)測大網(wǎng)格。

截至8月14日，阜陽市空氣質(zhì)量綜合指數(shù)由去年同期的第13名上升至第6名;PM2.5平均濃度51微克/立方米，較去年同期下降25.0%，降幅居全省第2位;優(yōu)良天數(shù)156天，同比增加27天。在生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的2018年上半年全國空氣質(zhì)量狀況通報中，阜陽空氣質(zhì)量改善幅度居全國169個城市第5位。

8月11日上午，安徽省委書記李錦斌一行到阜陽市考察指導(dǎo)大氣網(wǎng)格化精準監(jiān)控及決策系統(tǒng)建設(shè)運行情況，對阜陽市委、市政府大氣污染防治工作取得的實效給予充分肯定。他指出，要認真總結(jié)實踐經(jīng)驗，建立健全精準管理的監(jiān)測體系，實現(xiàn)全域范圍、時空時間、管理責(zé)任、系統(tǒng)治理全覆蓋，堅決打好藍天保衛(wèi)戰(zhàn)。

從大氣污染防治工作考核不合格到省委書記視察肯定，阜陽市僅用了不到一年時間，真正做到了花小錢辦大事。2017年，阜陽市投入近2000萬元引入了網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)，僅占到阜陽市財政支出中的節(jié)能環(huán)保支出的1.7%。以后每年投入的運營費用預(yù)計為500萬左右，僅占到節(jié)能環(huán)保支出的0.4%左右。并且2017年節(jié)能環(huán)保支出占到財政支出的比例僅為2.35%。

網(wǎng)格化監(jiān)控系統(tǒng)是在現(xiàn)有國控空氣自動監(jiān)測站點的基礎(chǔ)上，大量應(yīng)用成本較低的小型化、微型化的監(jiān)測儀器，構(gòu)建覆蓋范圍更廣、響應(yīng)時間更短的監(jiān)控系統(tǒng)。通過對區(qū)域內(nèi)主要固定污染源、工業(yè)園區(qū)、道路交通、農(nóng)村面源、無組織排放源的監(jiān)測進行高密度布設(shè)、重點監(jiān)控，可以準確查找污染源、實時掌握網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍內(nèi)的空氣質(zhì)量變化情況，為精準治霾及時提供科學(xué)依據(jù)。

4.5、網(wǎng)格化監(jiān)測市場空間預(yù)測：設(shè)備103億，運營27.7億/年

滄州投資3000萬建380個網(wǎng)點，運營每年投入約750萬。2016年滄州市投資3000萬元建設(shè)大氣污染防治網(wǎng)格化精準監(jiān)測項目，項目于9月底建成。重點建設(shè)5個網(wǎng)格化監(jiān)控子方案(市區(qū)建成區(qū)道路監(jiān)控網(wǎng)格、敏感區(qū)域監(jiān)控網(wǎng)格、企業(yè)監(jiān)控網(wǎng)格、揚塵監(jiān)控網(wǎng)格、城中村監(jiān)控網(wǎng)格)和1個監(jiān)控平臺，一共380套不同類型監(jiān)測設(shè)備。

唐山共投入1.48億建設(shè)網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)。唐山市于2016年7月投入6497萬建設(shè)唐山市大氣污染防治網(wǎng)格化精準監(jiān)控及決策支持系統(tǒng)，并于2018年6月投入8268萬建設(shè)網(wǎng)格化精準監(jiān)控與決策支持系統(tǒng)全覆蓋項目及二次加密項目。結(jié)合滄州和唐山的投入情況，我們假設(shè)一個地級市的網(wǎng)格化監(jiān)測設(shè)備投入5000萬，每年的運營投入按照設(shè)備投入的四分之一即1250萬。

重點區(qū)域(“2+26”城市、汾渭平原、長三角)市場空間預(yù)測：1)地級市： “2+26”城市如果全部安裝網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)，設(shè)備投入為14億，運營投入為3.5億/年;汾渭平原11個城市全部安裝，則設(shè)備投入為5.5億，運營投入為1.4億/年;長三角41個城市按照排名靠后的20個城市預(yù)測，則設(shè)備投入為10億，運營投入為2.5億/年。2)縣級市：經(jīng)過我們統(tǒng)計，目前網(wǎng)格化監(jiān)測項目的縣級市訂單占比已經(jīng)達到45%以上。因此我們假設(shè)按照每個縣的設(shè)備投入為1500萬，運營投入為400萬/年計算，重點區(qū)域的縣及縣級市(不包括區(qū))的數(shù)量為447個，未來三年按照排名后30%的縣安裝網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)，則設(shè)備投入為20億，運營投入為5.3億/年。綜上，我們預(yù)計未來三年重點區(qū)域的設(shè)備市場空間為40億，運營市場空間為12.7億/年。

其他區(qū)域市場空間預(yù)測：肇慶市在2017年下半年已經(jīng)完成了第一期50個網(wǎng)點的建設(shè)，投資660萬元，第二期正在籌備之中。蘭州市已于2017年完成555套網(wǎng)格化監(jiān)測設(shè)備的安裝。我們預(yù)測未來三年將有20%的地級市(全國334個地級市減去重點區(qū)域80個城市)，即50個城市安裝網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)，則對應(yīng)的網(wǎng)格化設(shè)備市場空間為25億元，對應(yīng)的運維市場空間為5億元。其他地區(qū)的縣及縣級市(不包括區(qū))數(shù)量為1272個，按照20%的地級市安裝網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)計算，則設(shè)備投入為38億，運營投入為10億/年。綜上我們預(yù)計未來三年其他區(qū)域的設(shè)備市場空間為63億，運營市場空間為15億/年。

網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)有望成為城市空氣治理之標配。在國家生態(tài)環(huán)境部開展城市空氣質(zhì)量排名的考核排名壓力下，部分省市開始將空氣質(zhì)量考核排名下沉到對鄉(xiāng)鎮(zhèn)空氣質(zhì)量考核，進而開始建設(shè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)站空氣監(jiān)測項目，2018年上半年公司陸續(xù)中標河南鶴壁，山東菏澤，河北保定、唐山及張家口等地鄉(xiāng)鎮(zhèn)站空氣監(jiān)測建設(shè)項目。我們認為隨著城市空氣質(zhì)量排名從地級市下沉到縣級市，并且環(huán)保督察的持續(xù)高壓，網(wǎng)格化監(jiān)測有望成為城市空氣治理的標配。

4.6、先河環(huán)保：一家獨大，優(yōu)勢明顯

截至2017年底大氣網(wǎng)格化已覆蓋全國14個省、70個城市，其中“2+26”通道城市中已覆蓋16個，保持著行業(yè)引領(lǐng)者地位。截至2018年6月底，大氣網(wǎng)格化已覆蓋全國14個省份，87個城市，安裝點位數(shù)量上萬個，市場占有率遙遙領(lǐng)先。

我們統(tǒng)計了2017年第四季度到2018年第三季度的所有網(wǎng)格化監(jiān)測項目訂單，共統(tǒng)計76個訂單，總金額為5.41億元。先河環(huán)保中標訂單個數(shù)和金額分別為18個和1.93億元，分別占比達到了24%和36%，而排名第二的公司所獲訂單個數(shù)和金額分別為4個和2606萬，分別占比5.3%和4.8%。先河環(huán)保的網(wǎng)格化監(jiān)測市占率遙遙領(lǐng)先，目前處于一家獨大的地位。

技術(shù)優(yōu)勢：保證傳感器數(shù)據(jù)準確性與長期運行穩(wěn)定性。網(wǎng)格化監(jiān)測大量應(yīng)用傳感器技術(shù)，但是傳感器固有的零漂、溫漂、時漂等缺陷，成為保證監(jiān)測數(shù)據(jù)的準確、穩(wěn)定、可靠的難點。電化學(xué)傳感器在實際應(yīng)用中主要存在兩個問題: 第一是交叉靈敏度問題，即一個傳感器同時對幾種氣體敏感，在混合氣體測量過程中容易產(chǎn)生交叉干擾現(xiàn)象;第二就是氣體傳感器的特性漂移問題，即輸入-輸出特性隨時間不斷發(fā)生緩慢變化。

先河環(huán)保大數(shù)據(jù)應(yīng)用中心主任王春迎運用將傳感器技術(shù)與國標法技術(shù)聯(lián)合的“大數(shù)據(jù)融合聯(lián)動修正”技術(shù)，通過建立基于自主學(xué)習(xí)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)算法的四種校準體系即標物校準、訓(xùn)化校準、大數(shù)據(jù)分析的實時校準與傳遞校準。解決了傳感器應(yīng)用過程中零點漂移、溫度漂移、時間漂移等問題，提高了氣體傳感器在應(yīng)用過程中的數(shù)據(jù)準確性和長期運行穩(wěn)定性。

運營咨詢優(yōu)勢：強大的數(shù)據(jù)分析能力。公司擁有強大的數(shù)據(jù)分析能力。公司率先建立了業(yè)內(nèi)首家生態(tài)環(huán)境大數(shù)據(jù)應(yīng)用中心，組建了100余人的專家顧問團隊，構(gòu)建基于物聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)分析的智慧環(huán)境管理系統(tǒng)。環(huán)境數(shù)據(jù)中心可對環(huán)境數(shù)據(jù)進行統(tǒng)一集中管理，通過對不同業(yè)務(wù)、不同類型數(shù)據(jù)的歸納整理，實現(xiàn)有效管理、綜合應(yīng)用的數(shù)據(jù)集成。數(shù)據(jù)中心以環(huán)境質(zhì)量數(shù)據(jù)和污染源一企一檔數(shù)據(jù)為主干，還包括污染源企業(yè)文檔資料、機動車檢測數(shù)據(jù)等各類信息。

此外，公司還積極與其他大數(shù)據(jù)分析機構(gòu)合作與交流。2017年9月，公司與寧波保稅區(qū)管委會“先河環(huán)保生態(tài)大數(shù)據(jù)總部”項目簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，公司將在百度云智(寧波)基地設(shè)立大數(shù)據(jù)總部，大力推動物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算等關(guān)鍵技術(shù)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)。2017年11月，北京大數(shù)據(jù)研究院院長助理傅毅明蒞臨先河環(huán)保，就環(huán)保領(lǐng)域開展大數(shù)據(jù)合作進行深入洽談。

公司的數(shù)據(jù)分析能力得到政府認可。2017年12月，河北省副省長李謙視察先河環(huán)保，先河環(huán)保主動謀劃申請了“建設(shè)雄安綠色發(fā)展大數(shù)據(jù)開發(fā)與應(yīng)用示范中心”項目。李謙強調(diào)，以最高水平參與建設(shè)“雄安綠色發(fā)展大數(shù)據(jù)開發(fā)與應(yīng)用示范中心”，為雄安綠色發(fā)展發(fā)揮有效的信息價值和管理支撐。

成功項目經(jīng)驗豐富，值得政府信賴。公司網(wǎng)格化監(jiān)測項目經(jīng)驗豐富，有多個成功項目案例。截至2018年6月底，大氣網(wǎng)格化已覆蓋全國14個省份，87個城市;管理咨詢服務(wù)項目涵蓋35個城市。“2+26”通道城市中有16個城市安裝了先河的網(wǎng)格化監(jiān)測設(shè)備，2017 -2018年秋冬大氣攻堅行動計劃中被評為優(yōu)秀的11個城市中有9個城市安裝了先河的網(wǎng)格化監(jiān)測設(shè)備。

公司的網(wǎng)格化監(jiān)測系統(tǒng)解決空氣污染問題，受到各地政府的肯定和信賴。2017年 6月16日，省政府召開河北省實施質(zhì)量強省和標準化戰(zhàn)略大會，對獲得2016年度“河北省政府質(zhì)量獎”等質(zhì)量獎項的單位和個人進行表彰，河北省委副書記、省長許勤為獲獎單位及個人頒獎。先河環(huán)保榮獲2016年度河北省政府質(zhì)量獎，總裁陳榮強代表公司上臺領(lǐng)獎。

2018年9月12日，第15屆中國-東盟博覽會在南寧國際會展中心隆重開幕。先河環(huán)保作為中國-東盟國際環(huán)保展協(xié)辦單位受邀參展。生態(tài)環(huán)境部趙英民副部長在廣西是第二次至先河展臺視察，對先河給予關(guān)心和支持，對先河發(fā)展寄予厚望。

我們認為大氣治理仍是環(huán)保攻堅戰(zhàn)重點，網(wǎng)格化監(jiān)測助力精準治霾，公司具有明顯的技術(shù)優(yōu)勢和項目經(jīng)驗優(yōu)勢。預(yù)計18~20年公司歸母凈利為2.65億、3.40億和4.29億，對應(yīng)EPS分別為0.48、0.62和0.78元，對應(yīng)PE為17倍、13倍和10倍，維持“買入”評級。

5、“量”點二：生物質(zhì)發(fā)電行業(yè)空間大，增速快

5.1、規(guī)模穩(wěn)定增長，發(fā)電量占比小

生物質(zhì)發(fā)電主要包括農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電、垃圾焚燒發(fā)電和沼氣發(fā)電。截止至2017 年12 月31 日，全國已投產(chǎn)生物質(zhì)發(fā)電項目744個，較2016 年增加79個;并網(wǎng)裝機容量1475.83萬千瓦，較2016 年增加251.03萬千瓦，較上年增長20.5%，2013-2017年復(fù)合增速為17.32%，維持穩(wěn)定較快增長。

2017 年，垃圾焚燒發(fā)電裝機容量達725.1萬千瓦，較上年增長32.1%;農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機容量達700.77萬千瓦，較上年增長8.4%;沼氣發(fā)電裝機容量達49.9萬千瓦，較上年增長42.9%。2017 年，垃圾焚燒發(fā)電裝機容量增長速度快于農(nóng)林生物質(zhì)裝機容量增速，垃圾發(fā)電裝機容量5 年內(nèi)首次超過農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機容量。

2017年生物質(zhì)發(fā)電量占總發(fā)電量的1.2%。截至2017 年12 月31 日，全國可再生能源發(fā)電裝機容量6.5億千瓦，占總電力裝機的36.6%。其中水電裝機(含抽水蓄能)3.41億千瓦，風(fēng)電裝機1.64億千瓦，光伏發(fā)電裝機1.3億千瓦，生物質(zhì)發(fā)電裝機1476萬千瓦。2017 年全國總發(fā)電量65000 億千瓦時，其中可再生能源發(fā)電量16979 億千瓦時，占總發(fā)電量的26.1%。其中水電發(fā)電量11945 億千瓦時，占總發(fā)電量的18.4%，風(fēng)電發(fā)電量3057 億千瓦時，占總發(fā)電量的4.7%，光伏發(fā)電量1182 億千瓦時，占總發(fā)電量的1.8%，生物質(zhì)發(fā)電量795 億千瓦時，占總發(fā)電量的1.2%。

自2006年我國首個大型秸稈直燃發(fā)電項目建成投產(chǎn)，農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電開始步入規(guī)?；焖侔l(fā)展階段。近十年來，農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)得到國家持續(xù)財政支持，利用規(guī)模不斷擴大。農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電項目主要集中在作秸稈豐富的華北、東北、華東和華中地區(qū)，裝機容量約占全國農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機總量的91.7%。在西南地區(qū)，農(nóng)作物秸稈資源相對貧乏，山區(qū)導(dǎo)致原料收集運輸困難，高溫、潮濕的氣候也不利于原料儲存，因而農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電項目較少，約占全國農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機總量的6.3%。西北地區(qū)則主要因為缺乏足夠的秸稈資源，很少建設(shè)秸稈發(fā)電項目。

2017年底，我國垃圾焚燒累計并網(wǎng)發(fā)電裝機容量達到725.1萬千瓦，約占全國生物質(zhì)并網(wǎng)發(fā)電總裝機容量的49%。隨著我國城鎮(zhèn)化建設(shè)進一步深入，垃圾焚燒發(fā)電項目開發(fā)建設(shè)重點已經(jīng)逐步由大中型城市向新興城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移，“十三五”期間的垃圾焚燒發(fā)電將是生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)中的主要增長點。我國的垃圾焚燒發(fā)電項目主要集中在華東和華北地區(qū)，尤以經(jīng)濟相對發(fā)達的華東地區(qū)的發(fā)展規(guī)模最大，在全國垃圾焚燒發(fā)電裝機容量中的占比接近一半。目前，垃圾焚燒發(fā)電累計裝機容量占全國比例最高的四個地區(qū)分別為：江蘇、廣東、浙江和山東，垃圾焚燒發(fā)電項目的建設(shè)與地區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展密切相關(guān)。

5.2、垃圾焚燒發(fā)電：處于高速增長期，產(chǎn)能缺口仍然很大

在國家政策的大力支持下，我國垃圾焚燒行業(yè)獲得高速發(fā)展。我國自1988年在深圳建成第一座生活垃圾焚燒廠，至今已有超過300家的垃圾焚燒設(shè)施投入運行。從我國歷年統(tǒng)計年鑒可知，我國垃圾焚燒廠數(shù)量由2006年的69座快速增加到了2016年的249座，垃圾焚燒處理能力也由2006年的4萬噸/日提升到了2016年的25.59萬噸/日。

據(jù)中國環(huán)境網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至2017年年底我國內(nèi)地建成并投入運行的生活垃圾焚燒發(fā)電廠約303座、總處理能力為30.4萬噸/日,總裝機約為6280MW。從我國歷年統(tǒng)計年鑒可知，2017年新投入運行的生活垃圾焚燒廠超50座，而這一數(shù)字在2013到2016分別是28座、22座、32座和29座，2017年無疑是歷年來建成投入運行生活垃圾焚燒發(fā)電廠最多的一年。

目前垃圾焚燒行業(yè)依然處于高速成長，目前的產(chǎn)能缺口依然很大。首先，隨著我國城市化率和人民生活水平的提升，我國城市垃圾清運量是穩(wěn)定增長的。根據(jù)住建部數(shù)據(jù)，我國城市垃圾清運量在2014-2016年分別增長3.61%、7.18%和6.37%，我們預(yù)計未來3-5年我們城市垃圾清運量將保持5%左右的增長，到2020年將達到2.48億噸。

其次，雖然我國垃圾焚燒處理率提高迅速，但跟規(guī)劃仍有較大差距。我國的垃圾焚燒行業(yè)在“十二五”經(jīng)歷了快速增長，垃圾焚燒處理率從2011年的18%迅速提升到了2016年的38%?！?ldquo;十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》提出，“十三五”期間，全國規(guī)劃新增生活垃圾無害化處理能力50.97萬噸/日(包含“十二五”續(xù)建12.9 萬噸/日)，其中垃圾焚燒處理設(shè)施規(guī)模2020年要達到59.14萬噸/日。2017年的總處理能力達到30.4萬噸/日，要完成2020年的目標，2018-2020三年的行業(yè)復(fù)合增長率要達到24.83%。根據(jù)行業(yè)歷年增速及現(xiàn)有公司在建及籌建規(guī)模，我們預(yù)計2018-2020年行業(yè)增速分別是20%、22%和23%。

最后，我們通過生態(tài)環(huán)境部網(wǎng)站中的2016年到2017年的中央環(huán)保督察對全國31省區(qū)的督察反饋中發(fā)現(xiàn)，垃圾焚燒產(chǎn)能的缺口確實存在且巨大。在31個省區(qū)中，其中有9個省區(qū)被督察到有生活垃圾無害化能力不足的問題。例如：浙江省督察時發(fā)現(xiàn)全省“十二五”規(guī)劃項目中仍有21座生活垃圾處理設(shè)施未建成投運，全省生活垃圾處理能力缺口約8000噸/日;山東省全省生活垃圾處理能力缺口超過1.5萬噸/日，80個生活垃圾填埋場中，有48個超負荷運行。

綜上，我們認為垃圾焚燒行業(yè)在未來3-5年依然處于高速成長期。目前,垃圾焚燒行業(yè)是環(huán)保產(chǎn)業(yè)中商業(yè)模式最清晰的子行業(yè),垃圾焚燒運營公司和政府簽訂BOT 、BOO和PPP 協(xié)議,負責(zé)項目的投資、建設(shè)、運營,最后收入主要來源于政府垃圾處置費的補貼和上網(wǎng)電費。從收入端來看,垃圾焚燒運營不僅從政府處獲取補貼,還可以通過銷售電力獲得收入, 盈利有保障。

5.3、農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電：熱電聯(lián)產(chǎn)是趨勢，選址和運營管理水平是盈利關(guān)鍵

2017年底，我國農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機容量達700.77萬千瓦，2013年到2017年復(fù)合增速為13.66%。2017年能源局發(fā)布了《關(guān)于可再生能源發(fā)展“十三五”規(guī)劃實施的指導(dǎo)意見》(后文簡稱“《意見》”)，《意見》指出到2020年我國農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機容量要達到1312萬千瓦。如果要達到目標裝機容量，2018-2020年的裝機年均增速要達到23.24%，行業(yè)發(fā)展空間廣闊。

行業(yè)發(fā)展瓶頸：原料供給保障難、環(huán)保成本增加、激勵政策落實難。1)原料穩(wěn)定可持續(xù)供給，是生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)發(fā)展的前提基礎(chǔ)。原料成本約占運行成本的60%，原料成本的變化直接影響項目的經(jīng)濟效益。當(dāng)前生物質(zhì)發(fā)電項目的部分區(qū)域布局缺乏統(tǒng)籌規(guī)劃，項目建設(shè)相對集中，同時還要面臨飼料、造紙等行業(yè)的原料競爭，導(dǎo)致原料成本攀升，發(fā)電成本上漲，隨之出現(xiàn)原料短缺，影響生物質(zhì)發(fā)電項目的穩(wěn)定生產(chǎn)。2)目前我國對環(huán)境治理工作越來越重視，農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電企業(yè)的超低排放改造，環(huán)保設(shè)備設(shè)施建設(shè)與運行維護等投入，增加了項目環(huán)保投入成本。以一臺30MW機組為例，超低排放改造投入達1000余萬元，且每年需要的維護費用也達到800萬元以上，使本就成本高昂的生物質(zhì)發(fā)電企業(yè)又增加了事前環(huán)境成本。3)電價補貼資金到位不及時，嚴重滯后。農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電項目獲得國家補貼周期長，企業(yè)融資困難，財務(wù)負擔(dān)大，需加強優(yōu)惠政策落實力度。

鼓勵生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)，提高項目收益。能源局在《意見》中提到，大力推進農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)，從嚴控制只發(fā)電不供熱項目。將農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)作為縣域重要的清潔供熱方式，為縣城及農(nóng)村提供清潔供暖，為工業(yè)園區(qū)和企業(yè)提供清潔工業(yè)蒸汽，直接替代縣域內(nèi)燃煤鍋爐及散煤利用。從國外的生物質(zhì)利用經(jīng)驗看，生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)方式的能源轉(zhuǎn)化效率將達到60-80%，比單純發(fā)電提高一倍以上。

選址及運營管理水平是盈利關(guān)鍵。針對農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項目，適宜在用戶側(cè)就近建立，所發(fā)電量和熱力首先滿足用戶自用，然后按照就近接入原則，將多余電量送入配電網(wǎng)。因此，選擇生物質(zhì)資源聚集度相對較高、整體開發(fā)較好的縣市，發(fā)展安全、高效的縣域生物質(zhì)分布式熱電聯(lián)產(chǎn)示范項目，將是農(nóng)林生物質(zhì)未來利用的發(fā)展方向。同時運營管理水平也是項目盈利的關(guān)鍵因素，運營管理水平直接體現(xiàn)在發(fā)電小時數(shù)的高低，發(fā)電小時數(shù)的提升直接帶來發(fā)電量的提升和盈利的提升。

5.4、瀚藍環(huán)境：坐擁優(yōu)質(zhì)運營資產(chǎn)，垃圾焚燒在手產(chǎn)能充足

公司擁有優(yōu)質(zhì)運營資產(chǎn)，幾乎壟斷佛山市南海區(qū)供氣、供水和污水處理業(yè)務(wù)。2018年上半年，燃氣業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入7.91億元，同比增長18.29%。公司于1月完成燃氣發(fā)展30%股權(quán)的收購，燃氣發(fā)展成為公司全資子公司。燃氣發(fā)展抓住政府推行清潔能源政策的機會，積極開展鋁型材企業(yè)、高污染燃料禁燃區(qū)企業(yè)天然氣轉(zhuǎn)換工作，重點拓展南海區(qū)內(nèi)陶瓷行業(yè)用戶。污水處理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入1.03億元，同比增長14.93%。公司下屬16個污水處理廠提標改造建設(shè)工作有效推進，大部分項目已完成BOT補充協(xié)議單價核定。供水業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入4.25億元，同比增長4.54%。公司在完成南海區(qū)供水整合后，將水損治理作為日常重點工作，取得一定成效;加快南海第二水廠四期工程項目建設(shè)(25萬立方米/日)，強化南海區(qū)的供水安全保障。

固廢處理在手項目充足，未來業(yè)績增長有保障。公司固廢處理業(yè)務(wù)板塊已經(jīng)投運產(chǎn)能11300噸/日，在建及籌建產(chǎn)能約為16000噸/日，在手項目充足，未來產(chǎn)能還有翻倍的空間。我們預(yù)計2019年將投產(chǎn)3700噸/日，2020年將投產(chǎn)3000噸/日以上。11月21日，公司以3.7億元收購贛州宏華環(huán)保有限責(zé)任公司100%股權(quán)，并投資贛州信豐工業(yè)固體廢物處置中心項目。信豐項目危險廢物處置規(guī)模為7.2萬噸/年，其中填埋4.8萬噸/年、焚燒1.5萬噸/年、物化處理0.2萬噸/年、廢鋼制包裝桶回收0.7萬噸/年，安全填埋場總庫容95萬m³，預(yù)計于18年12月底正式投入運營。公司原有危廢處置項目為佛山市南海區(qū)項目(9.3萬噸/年)，目前在建中。通過收購宏華環(huán)保100%股權(quán)，公司危廢處置規(guī)模達到16.5萬噸。此次收購有利于實現(xiàn)公司的危廢業(yè)務(wù)戰(zhàn)略布局，符合公司戰(zhàn)略投資方向和業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，將為公司創(chuàng)造新的利潤增長點。

2018年4月國投電力戰(zhàn)略入股，雙方優(yōu)勢互補有望推動“瀚藍模式“加速復(fù)制。國投電力簽署通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式受讓公司股份總數(shù)的8.615%，成為公司戰(zhàn)略投資股東。我們預(yù)計與國投電力的合作將大大促進公司“瀚藍模式”的復(fù)制速度，國投集團與各地地方政府長久的緊密合作關(guān)系，將有利于項目落地率得到提高，而項目的融資也有望通過央企背書而吸引到其他國有背景戰(zhàn)略投資者。在財務(wù)融資方面，國投集團及國投電力有助于幫助瀚藍降低運營項目的債務(wù)融資成本，進一步提升項目的盈利能力。

預(yù)計公司2018-2020營業(yè)收入為48.23、53.08和61.19億元，對應(yīng)的歸母凈利7.81、9.02、10.67億元，18-20年EPS分別為1.02、1.18和1.39元，對應(yīng)動態(tài)PE為14倍、12倍、10倍。給予“買入”評級。

5.5、長青集團：生物質(zhì)發(fā)電效率行業(yè)第一，項目進入密集投運期

由公司建設(shè)運營的廣東省中山市中心組團垃圾發(fā)電項目，以及山東省沂水、魚臺生物質(zhì)發(fā)電項目和黑龍江省寧安、明水生物質(zhì)發(fā)電項目自建成投產(chǎn)至今，一直安全運行，取得了穩(wěn)定的收益，所有發(fā)電項目2016-2017年連續(xù)兩年上網(wǎng)發(fā)電時間均超過了8000小時。根據(jù)《2018年中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報告》“農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電企業(yè)排名表”中的數(shù)據(jù)計算，在全國農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機規(guī)模排名前二十名的企業(yè)中，公司項目年平均利用小時數(shù)為8078小時，發(fā)電效率位列全行業(yè)第一。

公司將制造業(yè)積累的精細化管理經(jīng)驗成功運用到環(huán)保項目的運營，以及推行扁平化管理機制而實現(xiàn)的快速反應(yīng)，也是公司環(huán)保項目運營成效不斷提升的主要因素。優(yōu)良的運營數(shù)據(jù)，證明了長青生物質(zhì)熱電項目運行的精細化管理模式是可以復(fù)制和延續(xù)，說明公司環(huán)保項目的盈利模式能成功復(fù)制。

單個項目盈利水平高，每個生物質(zhì)電廠年均凈利接近3000萬。我們統(tǒng)計了近三年的公司生物質(zhì)發(fā)電廠及中山垃圾發(fā)電廠的盈利情況，五個電廠的年均凈利達到了2724萬，其中四個生物質(zhì)發(fā)電廠的年均凈利達到了2896萬元。所有投產(chǎn)項目均已連續(xù)盈利，項目的平均收益超出預(yù)期。

項目充足，未來業(yè)績有保障。截至2018年6月，公司在全國投產(chǎn)、建設(shè)和籌建中的環(huán)保熱能項目達44個，累計裝機容量達1755MW。項目分布于11個省、直轄市，其中農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)36個，工業(yè)園區(qū)集中供熱、熱電項目6個, 生活垃圾焚燒發(fā)電(含擴建)項目2個。

滿城項目穩(wěn)定運營，業(yè)績彈性強。2017年11月16日，廣東長青(集團)滿城熱電有限公司投資、建設(shè)和運營的河北省保定市滿城區(qū)紙制品加工區(qū)熱電聯(lián)產(chǎn)項目舉行了首期工程落成儀式。本項目動態(tài)總投資約9.21億元人民幣。本項目首期工程完成3臺260噸/小時高溫高壓循環(huán)流化床鍋爐，配2臺3.5萬千瓦背壓式發(fā)電機組和8公里供熱管網(wǎng)建設(shè)，投產(chǎn)后可形成360噸/小時的外供汽能力。

自本項目首期工程落成并投入試生產(chǎn)以來,通過運行調(diào)整和系統(tǒng)技改，機組供熱部分于2018年6月初基本滿足長期穩(wěn)定運行的條件。截至2018年11月8日，通過運行調(diào)整和系統(tǒng)技改，機組供電部分于近期通過72+24小時試運行，基本滿足長期穩(wěn)定運行的條件。滿城項目營收和利潤的增加將對公司2018年業(yè)績帶來積極影響。

工業(yè)集中區(qū)熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，除了滿城熱電項目，公司還有其他5個項目。截至2018年6月底，雄縣、蠡縣項目進展有所突破，將為雄安新區(qū)的基礎(chǔ)配套設(shè)施建設(shè)、為保定地區(qū)的大氣治理和節(jié)能減排作出貢獻;茂名、曲江項目建設(shè)已接近尾聲，預(yù)計曲江項目于今年年底投運，茂名項目19年初投運。

我們預(yù)計公司2018-2020年營收為21.12、32.43、39.45億元，對應(yīng)的歸母凈利為1.54、2.95和3.88億，對應(yīng)動態(tài)PE為35、18、14倍，對應(yīng)EPS分別為0.21、0.40和0.52元/股。給予“買入”評級。

6、“量”點三：土壤修復(fù)即將進入成長期

6.1、《土壤污染防治法》獲全票通過，行業(yè)迎政策利好

8月31日，十三屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第五次會議全票通過了《中華人民共和國土壤污染防治法》，并將于2019 年1 月1 日起正式施行，這意味著大氣、水、土壤三大環(huán)境領(lǐng)域的污染防治法已全部齊備。首先《土壤污染防治法》建立土壤污染責(zé)任人制度，“污染者擔(dān)責(zé)”是污染防治法律的主要原則，《土壤污染防治法》規(guī)定了一切單位和個人都有防治土壤污染的義務(wù)。其次建立土壤污染狀況調(diào)查、監(jiān)測制度，各部門配合每十年至少組織開展一次全國土壤污染狀況普查，同時，組織監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)，統(tǒng)一規(guī)劃國家土壤環(huán)境監(jiān)測站(點)的設(shè)置。

建立土壤污染防治基金制度。設(shè)立中央土壤污染防治專項資金和省級土壤污染防治基金，主要用于農(nóng)用地土壤污染防治和土壤污染責(zé)任人或者土地使用權(quán)人無法認定的土壤污染風(fēng)險管控和修復(fù)以及政府規(guī)定的其他事項。另外國家鼓勵金融機構(gòu)加大對土壤污染風(fēng)險管控和修復(fù)項目的信貸投放。

加大了處罰力度。例如向農(nóng)用地排放重金屬或者其他有毒有害物質(zhì)含量超標的污水、污泥，以及可能造成土壤污染的清淤底泥、尾礦、礦渣等的，由地方人民政府生態(tài)環(huán)境主管部門責(zé)令改正，處十萬元以上五十萬元以下的罰款;情節(jié)嚴重的，處五十萬元以上二百萬元以下的罰款，并可以將案件移送公安機關(guān)，對直接負責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員處五日以上十五日以下的拘留;有違法所得的，沒收違法所得。

《土壤污染防治法》明確了主體責(zé)任，建立了資金保障制度，并且加大了處罰力度。并且新修訂的《土壤環(huán)境質(zhì)量農(nóng)用地土壤污染風(fēng)險管控標準(試行)》和《土壤環(huán)境質(zhì)量建設(shè)用地土壤污染風(fēng)險管控標準(試行)》已經(jīng)從2018年8月1日起實施，為土壤修復(fù)行業(yè)明確了具體的標準。這無疑將促進土壤修復(fù)行業(yè)的快速規(guī)范發(fā)展。

6.2、土壤修復(fù)行業(yè)需求大，行業(yè)訂單釋放加速

根據(jù)國土資源部數(shù)據(jù)，最新全國耕地面積為 20.27 億畝。全國土壤污染狀況調(diào)查公報中，全國土壤總的超標率為 16.1%;耕地土壤點位超標率為 19.4%，其中輕微、輕度、中度和重度污染點位比例分別為 13.7%、 2.8%、 1.8%和 1.1%，其中重度、中度污染耕地區(qū)域面積高達 5878 萬畝。

除了耕地污染，我國場地污染情況也很嚴重。全國土壤污染狀況調(diào)研公報中，重污染企業(yè)、工業(yè)廢棄地和工業(yè)園區(qū)的有機污染超標均達到和超過了30%。隨著我國城鎮(zhèn)化率的提高和城市建設(shè)面積的擴大，很多重污染企業(yè)需要搬離城區(qū)，這將產(chǎn)生很大的場地修復(fù)需求。

我們預(yù)計目前我國每年的土壤修復(fù)市場在150-200億之間，根據(jù)《中國土壤修復(fù)技術(shù)與市場研究報告(2016-2020)》的預(yù)測，“十三五”期間，我國土壤修復(fù)市場空間將達到900億，發(fā)展階段將進入快速成長期。

土壤修復(fù)行業(yè)訂單增速在2017年不達市場預(yù)期，主要是中央在2017年的土壤污染防治專項資金預(yù)算數(shù)為112億，而實際執(zhí)行數(shù)卻為65.35億。我們分析原因是《土壤污染防治法》未出臺導(dǎo)致地方政府在土壤修復(fù)的具體執(zhí)行力度低于預(yù)期。進入2018年，《土壤污染防治法》正式出臺以及土壤修復(fù)標準的確定，這為行業(yè)發(fā)展清除了障礙。

我們統(tǒng)計了2017年四季度到2018年三季度的土壤修復(fù)行業(yè)訂單，工程訂單分別為13、14、17和23個，穩(wěn)步增長;所有訂單數(shù)量分別為50、60、39和78，除18年第二季度，均出現(xiàn)了增長。我們預(yù)計進入2018年四季度及2019年，土壤修復(fù)訂單釋放將會加速。土壤修復(fù)行業(yè)由前期的發(fā)展期即將進入成長期。

6.3、高能環(huán)境：土壤修復(fù)龍頭，項目拓展速度加速

接連中大單，項目拓展速度加速：10月以來，公司接連中標大單。城市環(huán)境業(yè)務(wù)板塊接連中標內(nèi)江城鄉(xiāng)生活垃圾處理PPP項目、荊門市中心城區(qū)生活垃圾焚燒處置項目和灤州市生活垃圾綜合處置工程。公司新增垃圾焚燒產(chǎn)能2800噸/日，總產(chǎn)能達到9400噸/日，產(chǎn)能規(guī)模提升了42%。泗洪縣垃圾焚燒發(fā)電項目(一期)已經(jīng)試運營，成為公司第一個運營的生活垃圾焚燒發(fā)電項目。環(huán)境修復(fù)業(yè)務(wù)板塊新增3個項目：蘇州溶劑廠原址南區(qū)項目、杭州市望江地區(qū)紅星化工廠土壤修復(fù)項目和常豐農(nóng)化原廠址場地修復(fù)項目，合同金額約5.68億元。工業(yè)環(huán)境板塊新增西藏玉龍銅礦改擴建工程諾瑪弄溝尾礦庫工程，合同金額為10.53億，公司負責(zé)其中防滲工程部分(金額約占25%)。

今年以來，公司項目拓展速度明顯加速，上半年公司三大業(yè)務(wù)板塊環(huán)境修復(fù)、城市環(huán)境和工業(yè)環(huán)境的新增訂單增速分別是112%、116%和133%，總金額達到了22.92億元。18年上半年，公司環(huán)境修復(fù)板塊實現(xiàn)收入4.28億元，同比增長64.29%。

業(yè)績保持高增長，股權(quán)激勵推出：公司前三季度營收22.35億元，同比增長47.10%，歸母凈利為2.41億，同比增長86.49%。目前公司訂單充足，我們預(yù)計公司業(yè)績將保持高速增長。9月18日公司公布股權(quán)激勵計劃首次授予結(jié)果，向219名激勵對象授予2246萬份股票期權(quán)，約占公司總股本的 4.25%，行權(quán)價格為9.48元/股，等待期分別為自相應(yīng)授予之日起12、24、36個月。本次激勵對象包括中高層及骨干員工。行權(quán)條件涉及個人績效考核，例如業(yè)務(wù)人員年度業(yè)績完成率高于50%可根據(jù)完成率確定當(dāng)年行權(quán)比例，完成率低于50%的不行權(quán)。這將激發(fā)員工積極性，促進公司良性發(fā)展。

預(yù)計公司2018-2020年的營業(yè)收入為34.36億、46.35億和58.78億，歸母凈利為3.11億、4.05億和4.97億元，對應(yīng)EPS分別為0.47、0.61和0.75元，對應(yīng)動態(tài)PE為17、13、11倍。維持“買入”評級。

8、風(fēng)險提示

政策執(zhí)行力度不達預(yù)期的風(fēng)險：政策落實到執(zhí)行層面，可能出現(xiàn)部分政策落實力度不到位、效果不明顯，出現(xiàn)“最后一公里”問題和“梗阻”現(xiàn)象。

項目進度不達預(yù)期的風(fēng)險：由于環(huán)保項目涉及環(huán)節(jié)較多，例如一個熱電聯(lián)產(chǎn)項目需要經(jīng)過項目審批、環(huán)評、安評等多個環(huán)節(jié)，其中有不可控因素，因此項目有進度不達預(yù)期的風(fēng)險。

補貼電價下滑的風(fēng)險：可再生能源發(fā)電產(chǎn)業(yè)的規(guī)?；l(fā)展，一定程度上促進了風(fēng)電和光伏發(fā)電裝備生產(chǎn)成本下降。為促進可再生能源產(chǎn)業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展，風(fēng)電和光伏領(lǐng)域逐步引入可再生能源電價退坡機制，以降低可再生能源發(fā)電的補貼強度。風(fēng)電和光伏發(fā)電領(lǐng)域電價政策的縮緊，加速了相關(guān)產(chǎn)業(yè)裝備制造成本的降低，推進了可再生能源電力平價上網(wǎng)的步伐。在風(fēng)電和光伏電價政策逐步收緊的形勢下，生物質(zhì)發(fā)電價政策有逐步收緊下滑的風(fēng)險。

生物質(zhì)發(fā)電項目補貼電價滯后的風(fēng)險：當(dāng)前生物質(zhì)發(fā)電項目電價附加補貼滯后發(fā)放給企業(yè)帶來巨大壓力。截至2017年，未列入可再生能源電價附加資金目錄的補助資金和未發(fā)放補助資金共約143.64億元。未納入可再生能源電價附加資金支持目錄的項目的總裝機規(guī)模已達122.8萬千瓦，約占生物質(zhì)發(fā)電裝機的8%。